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金凰珠宝:股价被严重低估的纳斯达克上市公司

2014-03-10 10:50:54
来源:你我贷

英超热刺队球员名单 www.eclpea.com.cn ■金凰珠宝是国内领先的黄金及铂金首饰加工制造与批发销售的企业,于2010年在纳斯达克上市,股票简称为KGJI。公司2012年年加工黄金总量为37.7吨,约占中国黄金首饰市场份额的近6%,行业地位突出。金凰珠宝在全国大型黄金珠宝批发零售客户中具有极高的声誉,生产的黄金首饰是许多单位的免检产品,客户包括上海老凤祥()、深圳粤豪等国内知名黄金珠宝零售品牌企业。

■公司的运营效率突出。公司2009年―2011年的存货周转率分别为9.27、12.16和9.67倍,明显优于同行。而同样以黄金首饰加工为主业的A股上市公司“金叶珠宝()”2009年―2011年的存货周转率分别为3.02、1.54和4.19倍;国内黄金珠宝零售行业的老牌企业“老凤祥”2009年―2011年的存货周转率也仅为5.92、4.90、5.01倍;另一家在A股上市的黄金珠宝零售品牌“明牌珠宝()”的存货周转率则更低,2009年―2011年分别为2.58、2.60、2.65。不仅如此,金凰珠宝还在2013年1月和3月分别与中国建设银行()和上海浦发银行()签订了黄金租赁协议,这些协议有望使金凰珠宝获得额外的黄金储备,进一步加快公司库存周转,最终提升公司市场占有率和盈利能力。

■为充分利用公司在制造加工领域的优势地位和成本优势,进一步增强盈利能力,金凰珠宝开始向下游黄金珠宝零售领域发力,并取得了较好的成绩;不仅如此,金凰珠宝还强势进入快速发展的黄金投资品市场,截止目前,金凰珠宝的投资类产品业务已经扩展到全国7个省,销售量超过1吨,随着销售渠道、产品和服务的不断完善,预计销量还将持续增长。

■金凰珠宝股价被严重低估,给予公司股票买入评级。根据公司三季报,金凰珠宝2012年三季度末1.65亿美元的总资产中有1.42亿美元属于流动性极高且具有保值功能的黄金库存,而公司三季末的负债总额仅为1085万美元。此种情况下,即使不考虑公司固定资产、无形资产等资产的价值,用公司库存黄金价值减去负债后的余额也达到了1.31亿美元,远远高于公司6639万美元的市值水平。也就是说,如果以公司近期1.25美元/股的股价买入金凰珠宝股票,在某种意义上相当于用5折的价格购入黄金。

一、公司篇:立足黄金制造,向黄金批发零售及投资品领域渗透

1.1公司简介:黄金首饰制造行业的翘楚

武汉金凰珠宝有限公司(以下简称金凰珠宝或公司)是国内领先的黄金首饰制造与批发销售的企业,最早成立于2002年8月,2010年在美国纳斯达克上市,股票简称为KGJI。经过10多年的经营,金凰珠宝已发展成为集黄金首饰设计、加工制造和批发销售为一体的业内翘楚。截至2011年底,公司的年加工黄金总量为30吨,约占中国黄金首饰市场份额的近6%,行业地位突出。

金凰珠宝始终奉行设计和加工技术领先的理念,坚持用现代的机械化专用设备改造传统黄金首饰生产方式。目前公司的黄金首饰款式设计能力、加工专有技术、生产过程自动化程度、生产效率和培训体系等,在黄金首饰制造行业中均处于领先地位;近年来,金凰珠宝在研发创新上加大了投入并取得了较好的成果,自2010年上市以来,公司新申请各类国家专利就达到5项。公司还设计开发了一系列广受欢迎的黄金镶嵌珠宝的特色产品,这些开发产品是在传统纯金产品的基础上的创新,具有纯金的价格和珠宝的外观,相比其他品类镶嵌产品更具竞争力;不仅如此,公司还加强了各类投资金条、金币以及高档黄金工艺品等产品的设计开发,以满足客户和市场需求。

凭借过硬的设计、加工和技术开发能力,金凰珠宝在全国大型黄金珠宝批发零售客户中具有极高的声誉,生产的黄金首饰是许多单位的免检产品,这些客户包括上海老凤祥、深圳粤豪等国内知名黄金零售品牌;金凰珠宝还是中国珠宝玉石协会的副会长单位,其“金凰”牌系列黄金首饰连续被国家质检总局、中国名牌战略推进委员会评为中国名牌,公司还被授予“中国珠宝首饰业驰名品牌”和“湖北名牌”产品。

1.2公司竞争优势:拥有全方位竞争优势的黄金珠宝制造企业

黄金产业链包括治练、设计、加工制造和零售三个环节,各环节均有自己独立的品牌企业。如原料环节的中金黄金()、山东黄金()、紫金矿业()等;加工制造环节的金凰珠宝、金叶珠宝等;零售环节的老凤祥、周大福、周生生等。一方面,目前国内大型零售和批发企业基本不从事黄金首饰制造,主要委托大型黄金制造企业加工或从这些企业购入,而其选择的加工制造商必须是具有一流的加工技术、生产和设计能力,并且在行业内具有较高声誉的企业;另一方面,具有一定设计、品牌、资金实力的加工制造企业也在积极将自己的业务向下游零售业延伸,如金凰珠宝、金叶珠宝等。

图1:黄金首饰行业产业链

说明:虚线内为金凰珠宝涉及的领域;有颜色部分为金凰珠宝目前主要业务

由于准入门槛较低,我国从事黄金首饰加工制造业务的企业众多。据粗略统计,中国目前涉及黄金首饰制造业务的企业近8000家,其中专业从事黄金首饰制造的企业也达到1500家之多。但行业内的企业普遍规模偏小,以20人以下的手工作坊式的小企业居多,真正形成规模,具有竞争实力的企业少之又少,行业集中度非常之低。长期来看,黄金首饰加工行业集中度不断提升将是大势所趋,只有那些在设计、技术、融资等方面拥有全方位竞争优势的企业才能够在将来的竞争中立于不败之地。

我们认为,单从黄金制品加工制造环节看,金凰珠宝在款式设计、加工技术、融资渠道等方面有着国内大多数企业无法比拟的竞争优势,这些优势使得公司黄金加工制造业务收入持续增长,也构成了公司向零售、投资金、文化收藏金领域扩张的资本。

1.2.1强大的品牌优势

金凰珠宝为黄金首饰制造行业的领先品牌,在国内大型批发和零售商中均享有较高的声望。公司的“金凰”牌系列黄金首饰连续被国家质检总局、中国名牌战略推进委员会评为“中国名牌”。此外,公司还被授予“湖北名牌”、“中国珠宝首饰业驰名品牌”等荣誉称号。

凭借良好的品牌优势和在业内的口碑,公司形成了强大的客户资源优势,其客户囊括了包括上海老凤祥、深圳粤豪等国内一线知名黄金零售品牌。正因如此,金凰珠宝生产的产品常年供不应求,经常需要采用外协加工的方式,在保证品质的前提下借用其他厂家的生产能力来满足客户的购货需求。

1.2.2行业领先的技术、设计能力

在加工技术方面,金凰珠宝通过自主研发掌握了黄金首饰制造中的各项关键技术(包括千足金增硬技术、开胶膜技术、焊接技术、车花技术等)其制造技术在行业内处于绝对领先位置。过硬的技术也是金凰珠宝获得众多客户青睐的基础,凭借其稳定且过硬的加工技术和质量,公司生产的产品是许多下游客户的免检产品。

然而,如今黄金珠宝加工行业的竞争除了体现在加工技术方面,还体现在企业的款式设计能力。一方面,越来越多的下游零售企业期望寻找一家有能力为自己分担部分款式设计工作的加工制造企业作为自己的长期合作伙伴,因此,具有一定款式设计能力的大型黄金珠宝加工企业更受客户青睐;另一方面,款式设计能力较强的加工制造企业,也更有能力凭借自身的优势,将产业链向下游延伸。

值得关注的是,金凰珠宝拥的研发设计能力在国内黄金加工企业中一直处于领先地位,公司的设计部门随时研究市场动态,平均每年设计出的款式多达一万多种,款式的数量和式样都居行业领先地位,大部分款式深受消费者喜爱。

1.2.3突出的融资渠道优势

作为一家上市公司,金凰珠宝有着天然的融资渠道优势,这种优势是大多数中、小黄金加工企业无法企及的。自2010年在美国纳斯达克上市之后,金凰珠宝成功进行了大额资本市场融资:2011年,公司以3.19美元的价格增发720万股,融资额超过2300万美元;近期,公司又宣布与三名投资者签订定向增发协议,以每普通股1.8美元的价格,向三名投资者出售700万股普通股,总融资额达1260万美元。通过资本市场融资,金凰珠宝顺利解决了公司快速发展所面临的资金瓶颈,使得公司在近两年获得了高速发展,远远地将竞争对手抛在了身后。

1.3经营及财务情况分析

1.3.1营收、净利双双高速增长,主营业务持续向好

从近三年的财务数据看,金凰珠宝2009年-2011年营业额分别为2.5亿美元、5.23亿美元和7.89亿美元,增长幅度分别为127%、109%和50.86%;与此同时,公司2009年-2011年的净利润分别为866万美元、1816万美元和2619万美元,同比增长幅度分别为42%、110%和44.2%。公司近三年业绩的高速增长主要源于黄金加工量的快速提升。数据显示,2009年金凰珠宝年加工黄金量只有15.4吨,2010增长到25.7吨,2011年已达30吨,年均增长39.6%。

图2:2009-2011年公司营入与净利润增长情况

资料来源:公司财务报表

除业务量增长较快外,公司的最终盈利受到金价波动的影响很小。金凰珠宝的生产经营模式分为来料加工和购料加工两种模式,这两种模式下的黄金价格波动风险基本上全部转移给了下游企业。

公司制定了严格的《风险库存管理办法》,办法中规定了以下应对黄金原材料价格波动风险:(1)严格根据订单组织生产和采购黄金原材料,缩短生产经营环节的周转期,将接受订单、采购黄金原材料到成品出售控制在5天以内,提高存货的周转速度,降低竞价波动的可影响天数;(2)购料加工业务中黄金原材料价格将全部与客户约定为购料当时的黄金原材料价格,避免购料价格业务中黄金原材料价格波动的风险;(3)将风险库存数量控制在安全范围以内;(4)避免从事现货黄金延期交收交易。

1.3.2运营效率领先同行

高周转率是黄金加工企业的经营特征,存货周转率的高低是衡量一家企业盈利能力的重要标准之一。金凰珠宝2011年的年黄金加工量达到30吨,而其2010年、2011年末的黄金库存仅为1.5吨和3吨,存货利用效率行业领先。数据显示,公司2009年―2011年的存货周转率分别为9.27、12.16和9.67倍,明显优于同行。而同样以黄金首饰加工为主业的A股上市公司“金叶珠宝”2009年―2011年的存货周转率分别为3.02、1.54和4.19倍;而以零售为主的国内黄金珠宝行业的老牌企业“老凤祥”2009年―2011年的存货周转率也仅为5.92、4.90、5.01倍;另一家在A股上市的黄金珠宝零售品牌“明牌珠宝”的存货周转率则更低,2009年―2011年分别为2.58、2.60、2.65,运营效率远不及金凰珠宝。存货周转率数据说明金凰珠宝非常注重通过增加资金周转率和运营效率来提升公司的盈利能力,且取得了较为理想的效果。

不仅如此,金凰珠宝还在2013年1月与中国建设银行签订黄金租赁协议,依据协议,建设银行将向金凰珠宝提供上限为2.5亿元人民币(约4020万美元)的可重复使用的信用额度。3月5日,公司又与上海浦发银行签订了上限为2.0亿人民币的黄金租赁协议。上述协议有望使金凰珠宝获得额外的黄金储备,满足其营运资金需求,进一步加快公司库存周转,提升公司盈利能力。

图3:金凰珠宝存货周转明显率优于同行

资料来源:相关公司财务报表

1.3.3利用自身优势,强势进入黄金零售和投资领域

金凰珠宝近年来强势进入快速发展的黄金投资品市场。自2010年12月与中国招商银行()签约,联合推出投资类黄金金条之后,金凰珠宝又先后与交通银行()、中信银行()、武汉农村商业银行等金融机构联合推出投资类黄金金条产品。截至目前,金凰珠宝的投资类产品的业务已经扩展到全国7个省,销售量超过1吨,随着销售渠道、产品和服务的不断完善,预计销量还会持续增长。同时,公司正在不断地寻找其他银行进行洽谈,力争与更多的银行进行合作。通过与国内大型金融机构的合作与产品认证,意味着公司获得了新的覆盖全国的营销网络与平台资源,为公司新一轮业绩增长奠定了坚实的基础。预计今年公司在投资金条领域的销售量会有很大的提升,公司整体黄金销售量可达50吨。

二、行业篇:我国黄金产业仍处于超长景气周期

尽管我国黄金产业市场化的时间不算太长,但发展势头非常迅猛。到2009年,中国的黄金消费量已经达到了454吨,超过印度成为全球最大的黄金生产国和消费国。成为全球最大的黄金消费国后,中国的黄金消费量仍然保持高速增长,到2012年中国的黄金消费量再创新高,全国黄金消费量达832.18吨,同比增长9.35%。我们认为,国内黄金消费量和消费额持续攀升主要是黄金首饰、黄金投资和黄金收藏三个市场共同发力驱动所致。

2.1黄金首饰领域后续增长空间仍然巨大

随着中国居民收入水平的提高,奢侈品消费逐渐被普通消费者所接受,国内黄金珠宝首饰市场日益升温,是继住房、汽车之后珠宝首饰成为我国消费者的第三大消费热点。中国黄金协会报告显示,2012年全国黄金首饰消费量达502.75吨,同比增长10.09%,已超越印度成为全球金饰需求最大的单一市场。未来10年,受居民收入继续增长、城镇化进程加快和婚龄人口增加的影响,预计国内的黄金首饰市场将继续保持高速增长。

尽管国内的黄金首饰消费总量已经非常庞大,但目前我国人均消费黄金量还远远低于世界平均水平,市场还存在非常巨大的发展空间。根据欧睿咨询统计,2009年中国人均珠宝消费额仅有18.8美元,而美国和日本这一数值分别为154.7美元、89美元,是中国的8倍和5倍。从黄金的消费水平来看,情况也是一致,世界黄金协会统计数据显示,2009年我国人均黄金消费仅有0.33克/人,而同属亚洲的日本为1克/人、韩国为1.3克/人、台湾为1.4克/人。若未来我国人均珠宝消费水平能达到上述国家的水平,那么我国珠宝需求将扩大5倍左右。

2.2通胀预期所致,黄金投资需求持续膨胀

除珠宝首饰外,黄金还具有典型的金融属性,是唯一具有内在价值的金融资产,也是稀缺的全球战略性资源。随着近些年全球金融市场极不稳定,黄金作为最诚实的资产,被喻为经济、金融安全的定海神针。在全球金融?;?、欧债?;中拥谋尘跋?,黄金及其产品作为资产保值增值及规避金融风险的重要工具,其投资属性和“藏金于民”的理念为越来越多的人认可和接受,近年来,中国居民资产保值增值需求增加,而黄金具有较强的避险功能,正成为居民投资的热门工具,黄金及相关产品投资需求保持持续增长。

黄金投资需求的增长主要体现为市场对金条需求的增加。数据显示,2010年―2012年,国内金条消费量分别为141.9吨、213.85吨和239.98吨,增长趋势非常明显。我们认为,在发达经济体货币量化宽松盛行、国内通胀压力犹存、我国房地产投资受到抑制的情况下,黄金投资需求未来几年仍将保持旺盛增长。

2.3文化金和收藏金,未来黄金市场增长的新亮点

中国自古以来就是一个崇尚黄金文化的国度,一向热衷于具有文化载体的贵金属工艺品的收藏。贵金属工艺品是指以金、银等贵金属为载体,通过创意设计和现代工艺将贵金属与中华文化融合而成的文化创意产品,其产品具有鲜明的文化属性,表现出较高的设计价值、工艺价值和纪念价值。特别是黄金工艺品,蕴含丰富的文化内涵和设计理念,满足消费者对黄金物质层面的消费需求,同时彰显出黄金精神层面的艺术价值和收藏价值。

随着时代和文化的发展,黄金工艺品的文化传递与情感表达功能如今已经渐渐受到人们的重视,正在成为黄金产业中一个最新、最有潜力的消费热点,市场发展空间无可估量。有报告显示,近年来,国内的黄金工艺品在黄金产品中占的比例逐年快速上升,黄金工艺品年市场增长率超过50%,已成为黄金行业发展的助力器,对提升行业设计研发水平,推动黄金制品产业升级,增强消费者文化素养、传播中国文化、传承中华文明都具有重要的作用。

三、估值分析与投资建议

金凰珠宝(KGJI)在纳斯达克市场近期的股价为1.25美元/股左右,市盈率仅为2.27倍,以此计算的公司总市值为6639万美元,远远低于公司1.54亿美元的净资产。我们认为金凰珠宝的股价被严重低估,理由如下:

(1)根据公司三季报,金凰珠宝2012年三季度末1.65亿美元的总资产中有1.42亿美元属于流动性极高且具有保值功能的黄金库存,而公司三季末的负债总额仅为1085万美元。此种情况下,即使不考虑公司固定资产、无形资产等资产的价值,仅用公司库存黄金价值减去负债后的余额也达到了1.31亿美元,远远高于公司6373万美元的市值水平。也就是说,如果以公司近期1.25美元/股的股价买入金凰珠宝股票,在某种意义上相当于用5折的价格买入黄金;

(2)从盈利能力和成长性方面看,金凰珠宝近三年的营业收入和净利润双双实现高增长,年增幅在40%―130%之间,且未来增长空间较大。2011年,公司的净利润已经达到2619万美元,以此计算的现行市盈率仅为2.4倍。尽管公司未来的净利润可能会受到金价波动的影响,但鉴于公司制定了完善的风险管理机制,预计公司未来利润受金价波动的影响不会太大。因此,只要公司主业按预期发展,金凰珠宝未来业绩稳步增长的可能性较大;

(3)从运营效率方面看,金凰珠宝的2009年―2011年的存货周转率分别为9.27、12.16和9.67倍,资金周转远高于同行。不仅如此,金凰珠宝还在2013年1月与中国建设银行签订黄金租赁协议,依据协议,建设银行将向金凰珠宝提供上限为2.5亿元人民币(约4020万美元)的可重复使用的信用额度。3月5日,公司又与上海浦发银行签订了上限为2.0亿人民币的黄金租赁协议。上述协议有望使金凰珠宝获得额外的黄金储备,满足其营运资金需求,进一步加快公司库存周转,提升公司盈利能力。

(4)金凰珠宝正积极进入黄金珠宝批发零售、黄金投资品市场,未来公司将获得更多的利润来源,增长空间迅速打开。为充分利用公司在制造加工领域的优势地位和成本优势,进一步增强公司的盈利能力,金凰珠宝开始向下游黄金珠宝零售领域发力,并取得了较好的成绩;另外,公司还强势进入快速发展的黄金投资品市场,截至目前,金凰珠宝的投资类产品业务已经扩展到全国7个省,销售量超过1吨,随着销售渠道、产品和服务的不断完善,预计销量还会持续增长。

基于以上理由,我们认为金凰珠宝(KGJI)在纳斯达克市场的股价被严重低估,给予公司买入评级。

(深圳市怀新企业投资顾问有限公司)(CIS)

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